在2023年即將進(jìn)入尾聲的時(shí)候，中國(guó)人壽、新華保險(xiǎn)兩大險(xiǎn)企共同出資500億元設(shè)立私募證券投資基金的消息在行業(yè)內(nèi)掀起一陣討論的熱潮。業(yè)內(nèi)針對(duì)這件事討論的話(huà)題主要包括這支基金的投向是什么？和直接投資相比，為何要以設(shè)立私募基金的方式來(lái)進(jìn)行？這種形式又是否具有行業(yè)可復(fù)制性？針對(duì)這些問(wèn)題，第一財(cái)經(jīng)在近期采訪(fǎng)了多位業(yè)內(nèi)人士，來(lái)分析可能的答案。基金投向何方？中國(guó)人壽、新華保險(xiǎn)近期同步公告了相關(guān)信息：擬各出資250億元共同發(fā)起設(shè)立私募證券投資基金有限公司。設(shè)立的私募基金公司暫定名為鴻鵠私募證券投資基金有限公司（下稱(chēng)“鴻鵠基金”）。新華保險(xiǎn)控股子公司新華資產(chǎn)管理股份有限公司與中國(guó)人壽控股子公司中國(guó)人壽資產(chǎn)管理有限公司分別出資500萬(wàn)元共同發(fā)起設(shè)立基金管理人公司，暫定名為國(guó)豐興華私募基金管理有限公司，并擔(dān)任上述私募基金公司的管理人。試點(diǎn)基金期限為10+N年，基金初次備案期限為10年。華西證券表示，與此前險(xiǎn)企所設(shè)立的私募股權(quán)基金不同，此次擬設(shè)立的“鴻鵠私募證券投資基金”是我國(guó)保險(xiǎn)公司直接投資的首個(gè)私募證券基金。此前也存在險(xiǎn)資投向私募證券基金的情況，但往往是通過(guò)投顧方式等“間接”實(shí)現(xiàn)。相比私募股權(quán)投資基金主要投向一級(jí)市場(chǎng)非公開(kāi)發(fā)行及交易的股權(quán)，私募證券基金主要投向二級(jí)市場(chǎng)公開(kāi)交易的股票、債券、期貨、基金等。中國(guó)人壽和新華保險(xiǎn)也公開(kāi)回應(yīng)了關(guān)于這支私募證券基金的投向。新華保險(xiǎn)表示，設(shè)立該基金將進(jìn)一步增加符合公司投資策略的長(zhǎng)期投資資產(chǎn)。中國(guó)人壽方面則表示，該基金擬投資于公司治理良好、經(jīng)營(yíng)運(yùn)作穩(wěn)健的優(yōu)質(zhì)上市公司股票，按照市場(chǎng)化原則進(jìn)行投資運(yùn)作，根據(jù)市場(chǎng)形勢(shì)把握建倉(cāng)時(shí)機(jī)，動(dòng)態(tài)優(yōu)化策略。券商普遍預(yù)計(jì)，二級(jí)市場(chǎng)的低估值、高股息率股票會(huì)成為這支基金的首要投資標(biāo)的。基金因何而設(shè)？在這個(gè)時(shí)點(diǎn)上這個(gè)私募證券投資基金橫空出世，有何目的？券商分析師及業(yè)內(nèi)人士均認(rèn)為，其主要目的是響應(yīng)監(jiān)管對(duì)于長(zhǎng)期資金入市的號(hào)召，向市場(chǎng)釋放積極信號(hào)。東吳證券認(rèn)為，該私募基金的設(shè)立體現(xiàn)了監(jiān)管引導(dǎo)自上而下鼓勵(lì)頭部險(xiǎn)企充分發(fā)揮在權(quán)益投資領(lǐng)域的“頭雁效應(yīng)”。將有利于發(fā)揮好保險(xiǎn)長(zhǎng)線(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者的積極作用，拓展保險(xiǎn)資金參與資本市場(chǎng)的廣度、深度，實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)資金與資本市場(chǎng)的良性互動(dòng)、共同發(fā)展。2023年下半年，監(jiān)管對(duì)于引導(dǎo)保險(xiǎn)資金進(jìn)一步入市的相關(guān)政策陸續(xù)出臺(tái)。《關(guān)于優(yōu)化保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的通知》9月發(fā)布，對(duì)于保險(xiǎn)公司投資滬深300指數(shù)成分股和科創(chuàng)板上市普通股票等權(quán)益資產(chǎn)進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)因子的下調(diào)。而10月發(fā)布的《關(guān)于引導(dǎo)保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期穩(wěn)健投資加強(qiáng)國(guó)有商業(yè)保險(xiǎn)公司長(zhǎng)周期考核的通知》，則明確對(duì)國(guó)有商業(yè)保險(xiǎn)公司凈資產(chǎn)收益率(ROE)的考核方式由“當(dāng)年度指標(biāo)”調(diào)整為“3年周期指標(biāo)+當(dāng)年度指標(biāo)”相結(jié)合。事實(shí)上，A股目前的低估值以及對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)向好以及企業(yè)盈利預(yù)期的判斷，使得大部分保險(xiǎn)資管人對(duì)于A股未來(lái)的走勢(shì)都持看好的態(tài)度。根據(jù)2023年12月中國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的針對(duì)2024年資產(chǎn)配置的“資產(chǎn)管理百人問(wèn)卷”，101位保險(xiǎn)資管人在給出對(duì)于2024年投資收益率表現(xiàn)最好的境內(nèi)資產(chǎn)的判斷時(shí)，有七成選擇了A股。13%的受訪(fǎng)者認(rèn)為當(dāng)前A股整體估值很低，58%認(rèn)為較低，27%認(rèn)為基本合理。為何不能頂格配置？國(guó)泰君安數(shù)據(jù)顯示，截至2023年上半年新華保險(xiǎn)權(quán)益投資占比24.6%，中國(guó)人壽權(quán)益投資占比22.8%，距離兩家公司權(quán)益投資上限30%仍有一定空間。金融監(jiān)管總局最新發(fā)布的2023年11月行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，月末27.3萬(wàn)億元保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額中，投資股票和證券投資基金的有3.38萬(wàn)億元，占比為12.38%。如果以29.6萬(wàn)億元資產(chǎn)總額來(lái)計(jì)算，則這一比例進(jìn)一步降至11.4%。盡管股權(quán)和證券投資基金是較為狹義的權(quán)益投資范圍，同時(shí)根據(jù)每季末償付能力的高低每家險(xiǎn)企的權(quán)益資產(chǎn)投資上限也有所不同，從最低的不得新增到最高的不超過(guò)上季末總資產(chǎn)的45%，但總體而言離權(quán)益投資上限尚遠(yuǎn)是目前整個(gè)保險(xiǎn)資產(chǎn)端的現(xiàn)狀。既然險(xiǎn)資近兩年對(duì)A股的未來(lái)走勢(shì)均較為看好，為何不能頂格配置？一名保險(xiǎn)公司投資負(fù)責(zé)人對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，除了個(gè)別較為激進(jìn)的險(xiǎn)企外，大多數(shù)穩(wěn)健的保險(xiǎn)公司，尤其是大型保險(xiǎn)公司，很難能做到權(quán)益投資的頂格配置。“保險(xiǎn)資金的大類(lèi)資產(chǎn)配置策略是一種多目標(biāo)協(xié)同的結(jié)果。”這名投資負(fù)責(zé)人所說(shuō)的多目標(biāo)，除了宏觀經(jīng)濟(jì)、資本市場(chǎng)情況、行業(yè)及個(gè)股基本面等投資收益目標(biāo)相關(guān)因素之外，還包括需要考慮產(chǎn)品負(fù)債端的期限、預(yù)定利率等，進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債匹配管理；也需要考慮較易波動(dòng)的權(quán)益資產(chǎn)，其價(jià)格變動(dòng)在財(cái)務(wù)上對(duì)于利潤(rùn)表的沖擊，尤其是在今年部分上市險(xiǎn)企實(shí)行了新金融工具會(huì)計(jì)準(zhǔn)則之后，部分權(quán)益資產(chǎn)的公允價(jià)值波動(dòng)將直接體現(xiàn)在利潤(rùn)表中，將對(duì)利潤(rùn)表現(xiàn)的穩(wěn)定性產(chǎn)生更大的影響；同時(shí)，股票等權(quán)益資產(chǎn)在“償二代”下風(fēng)險(xiǎn)因子相對(duì)較高，因此大量增持股票會(huì)使得最低資本占用迅速增加，對(duì)償付能力產(chǎn)生一定壓力，進(jìn)而反過(guò)來(lái)影響負(fù)債端的業(yè)務(wù)開(kāi)展以及資產(chǎn)端的各類(lèi)投資限制。“最終，保險(xiǎn)公司投資資產(chǎn)的期末余額中權(quán)益部分占比多少就是一個(gè)多因素互相作用和牽制下動(dòng)態(tài)平衡的結(jié)果。”上述投資負(fù)責(zé)人表示。私募基金形式可復(fù)制性強(qiáng)那這次兩大險(xiǎn)企大張旗鼓地采用私募基金的形式是否可以解決部分制約因素？在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，此次鴻鵠基金的橫空出世其中可能就暗含了上述部分方面的考慮，其中運(yùn)用私募基金的形式在會(huì)計(jì)處理上的不同安排可以緩解利潤(rùn)波動(dòng)被認(rèn)為是其中的重要原因。多名券商分析師在研報(bào)中均提到了這點(diǎn)。他們認(rèn)為，根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第2號(hào)——長(zhǎng)期股權(quán)投資》，在鴻鵠基金的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，兩家險(xiǎn)企均持有50%，可認(rèn)為具有重大影響，因此兩家險(xiǎn)企對(duì)于私募基金的投資可以分類(lèi)為長(zhǎng)期股權(quán)投資，并用權(quán)益法來(lái)進(jìn)行后續(xù)計(jì)量。國(guó)泰君安非銀分析師劉欣琦就在研報(bào)中表示，在當(dāng)前權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)背景下，保險(xiǎn)公司權(quán)益投資加劇利潤(rùn)表波動(dòng)，是制約加大權(quán)益投資的重要考量因素。本次兩家公司共同發(fā)起設(shè)立私募證券投資基金公司的投資架構(gòu)，預(yù)計(jì)核心目的在于緩解利潤(rùn)表波動(dòng)。一名會(huì)計(jì)師事務(wù)所合伙人對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者分析稱(chēng)，在新金融工具會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中，金融資產(chǎn)從四分類(lèi)變?yōu)槿诸?lèi)。原準(zhǔn)則下可將公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入所有者權(quán)益、買(mǎi)賣(mài)差價(jià)計(jì)入利潤(rùn)表的可供出售金融資產(chǎn)這一分類(lèi)在新準(zhǔn)則中消失。而在新準(zhǔn)則下，正常情況下權(quán)益資產(chǎn)會(huì)被計(jì)入以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)（FVTPL），這一分類(lèi)下金融資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)會(huì)被直接計(jì)入損益表。但根據(jù)新準(zhǔn)則，在進(jìn)行了一定的判定后，企業(yè)可以將非交易性權(quán)益工具投資指定為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益（FVOCI），該分類(lèi)下金融資產(chǎn)的分紅計(jì)入利潤(rùn)表，公允價(jià)值變動(dòng)不會(huì)被計(jì)入利潤(rùn)表，但同時(shí)出售后的買(mǎi)賣(mài)差價(jià)也不能計(jì)入利潤(rùn)表。據(jù)第一財(cái)經(jīng)了解，目前已采用新金融工具準(zhǔn)則的許多保險(xiǎn)公司都會(huì)將部分權(quán)益工具指定進(jìn)入FVOCI，以降低其市價(jià)變動(dòng)對(duì)于利潤(rùn)表的波動(dòng)影響。除此之外，上述合伙人亦認(rèn)為，和直接投資股票相比，設(shè)立私募基金對(duì)于類(lèi)似個(gè)股集中度限制方面也可能有所裨益。在償付能力方面，根據(jù)“償二代”7號(hào)規(guī)則《市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)的穿透計(jì)量》，由于償付能力需要穿透到底層資產(chǎn)，因此受訪(fǎng)人士認(rèn)為即使設(shè)立私募基金，在償二代下對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)因子和資本要求并沒(méi)有太大的差別。而針對(duì)此次設(shè)立私募基金對(duì)于兩家險(xiǎn)企償付能力的影響，東吳證券測(cè)算數(shù)據(jù)顯示，若兩家險(xiǎn)企的250億元全部配置滬深300股票，則對(duì)中國(guó)人壽和新華人壽2023年第三季度綜合償付能力充足率靜態(tài)影響幅度分別為3.9個(gè)百分點(diǎn)和16.2個(gè)百分點(diǎn)，華創(chuàng)證券則認(rèn)為不排除“償二代”二期規(guī)則下，對(duì)該投資事項(xiàng)特殊豁免的可能性。針對(duì)兩家大型險(xiǎn)企共同組成私募基金來(lái)投資二級(jí)市場(chǎng)的模式，市場(chǎng)普遍對(duì)該舉措是否具有行業(yè)可復(fù)制性表示關(guān)注，因?yàn)檫@背后意味著更多保險(xiǎn)資金的入市可能。對(duì)此，險(xiǎn)資行業(yè)內(nèi)的意見(jiàn)相對(duì)比較一致。華西證券預(yù)計(jì)，未來(lái)會(huì)有更多類(lèi)似基金設(shè)立，發(fā)揮好保險(xiǎn)長(zhǎng)線(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者的積極作用，加大保險(xiǎn)資金參與資本市場(chǎng)的力度，實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)資金與資本市場(chǎng)的良性互動(dòng)、共同發(fā)展。